來源：zxlcharles 天弦資本 侵刪

在地產(chǎn)大宗交易中，有一個很重要的類別就是酒店。對于收購者來說，其收購酒店的目的可以是繼續(xù)以現(xiàn)狀持有，也可以是將其改造為長租公寓。那么即使是為了比較的目的，也需要對擬收購酒店的價值有一個大體的判斷。

但是酒店的估值往往會遇到如下的問題，讓人無從下手：

1、酒店作為日租型的物業(yè)，入住率及房價淡旺季差異很大，從而對酒店的收入預(yù)測造成困擾，尤其是需要通過改造翻新來創(chuàng)造價值的項目。這也會成為買賣雙方在價值談判上的主要爭議。

2、酒店的收入以及成本構(gòu)成復(fù)雜，涉及客房、餐飲、酒水、會務(wù)等多個部門，已完全脫離地產(chǎn)屬性，取值困難。

3、酒店不同房間的日房價以套內(nèi)面積計價且差異很大，加之如餐飲等其他功能的面積，難以確定項目的整體建筑面積日坪效。

4、由于酒店收入的波動性，很難找到能對應(yīng)其運營風(fēng)險的資本化率以核算酒店的價值。

那么有沒有一個簡便易行的方法幫助投資者快速粗算酒店的價值呢？我們今天就給大家介紹一個方法，暫且可以將其稱為“模擬長期租賃法”。這個方法的本質(zhì)就是要以地產(chǎn)業(yè)主或者說房東的角度，而不是經(jīng)營者的角度來衡量酒店的價值，具體來說有以下兩點：

圖片來源：錦囊泛娛酒店

1、對于提供餐飲、會務(wù)等輔助性盈利功能的空間，以長期租賃的角度來簡化收益核算。

對于酒店業(yè)主來說，我們不需要同時去做餐廳老板。餐廳的價值站在地產(chǎn)商的角度當(dāng)然就取決于它能以多少租金租給餐廳老板。實際上酒店的餐飲收益如果扣除租金這個隱形的機(jī)會成本，其凈收益應(yīng)該也大體與租金相等。因此，這個理念適用于酒店內(nèi)的所有非房間運營面積，即完全可以把這部分面積按照商場的租金測算方式參照周邊可比案例來取值。

假設(shè)酒店一層的套內(nèi)面積租金參照周邊案例為每天每平米10元，那么根據(jù)商場通常50%的得房率，其建筑面積日坪效就是5元。如果其他運營面積還有二層，那么這一層的日坪效就再折半，即2.5元。然后把這部分空間的日租金與房間樓層部分的日租金按照建筑面積加權(quán)平均就得到整個項目的日坪效。更為簡單的粗算方式就是假設(shè)這部分面積的日坪效與房間樓層相同，在某種程度上也是一種保守原則，這就是我們下面例子的核算方式。

2、對于入住率波動性極高的房間日租業(yè)務(wù)，依據(jù)平均入住率數(shù)據(jù)假設(shè)為打折長租來核算收益。

這樣做的目的主要是為了能利用長期租賃型物業(yè)的資本化率來對酒店進(jìn)行估值，否則相應(yīng)的短租風(fēng)險溢價取值會有很大的主觀性。另外這樣的假設(shè)也便于我們以地產(chǎn)商的方式來核算酒店的投資運營成本。

按照文化旅游部的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2023年全國星級酒店的平均入住率約為50%，其中上海、北京在60%左右。 我們參照這個數(shù)據(jù)，提出一個假設(shè)就是客戶全年包租酒店（水電自付），那么日房價會打幾折租出呢？最為合理的就是與這個全年平均的入住率相接近的折扣，此處我們?nèi)∫粋€相對樂觀的數(shù)字，即65%。 

讓我們假設(shè)一個中高端的酒點，其30平米套內(nèi)面積的標(biāo)準(zhǔn)客房價是每天600元，但是我們需要將其轉(zhuǎn)化為整個酒店的地上建筑面積日坪效。由于酒店是一梯多戶，通常得房率為60%-70%，我們再次取值65%。 另外假設(shè)大堂、健身房之類的非盈利空間占比為5%，那么整個酒店的建筑面積日坪效就是每平米12.4元，此處即假設(shè)其他非房間運營面積的日坪效與此相同。如上所述，當(dāng)酒店房間被長租一年時，租金打六五折后的凈租金收入坪效就是每平米8元。 

下面就來到成本扣除部分，由于是酒店不符合長租公寓的納保要求，其增值稅、房產(chǎn)稅都全額交付；同時假設(shè)每年更換長租客戶需要全額支付一個月的傭金；由于酒店需要入戶打掃，物業(yè)管理費我們將其設(shè)定為長租租金的15%，5%的資產(chǎn)管理費與長租公寓保持相同。這樣酒店的運營管理費相當(dāng)于凈租金收入的50%，最終項目的凈營業(yè)利潤日坪效就是每平米4元。 

通過以上分析，我們還可以將酒店和長租公寓建立一個類比或者說收益平衡關(guān)系，即在給定一個酒店日房價的情況下，對應(yīng)什么水平的長租公寓日坪效能使雙方的估值相同？要得到這個數(shù)字，只要將上面算出的酒店每平米每天4元的凈營業(yè)利潤（NOI）按照長租公寓的運營參數(shù)倒算回去即可。長租公寓有以下兩個方面的運營參數(shù)明顯優(yōu)于酒店：

1、長租公寓的運營成本約為凈租金收入的25%，比酒店低一半。

這個主要是由于大多數(shù)長租公寓都傾向于“納?！保@樣就可以享受政府優(yōu)惠的租金增值稅和房產(chǎn)稅。同時，長租公寓的租客相對穩(wěn)定，如果假設(shè)每年30%的換房率，營銷費用就可大大降低。而酒店即使是假設(shè)長租法，我們也需要以租戶每年都要全部換房的假設(shè)來模擬實際的傭金或營銷支出。最后，由于長租公寓物業(yè)管理沒有像酒店一樣提供入戶清潔服務(wù)，物業(yè)管理成本也大幅降低。

2、長租公寓的入住率通常可以達(dá)到95%，比酒店高30個百分點。

對于酒店來說，其每日入住率的預(yù)測完全取決于客戶的最長房間預(yù)定時限，通常不會超過兩周。而且酒店每天對其空置房間能做的提升努力也非常有限，實際上處于一種被動失控狀態(tài)，因此其收入就具有很大的季節(jié)波動性。

長租公寓則完全不同，只要已出租的房間就基本上在一年之內(nèi)保持穩(wěn)定，而處于空置狀態(tài)的房間數(shù)量則一目了然。這樣經(jīng)營者就可以對處于不同位置和不同租賃階段的房間通過階梯定價的方法努力使其全部租出以增加邊際收益。這種策略和航班機(jī)票的定價模式有很大的相似性。最終項目的空置率大約會等同于換房客戶造成的空白期。假設(shè)每年有一半的租戶會換房，而新舊租戶的轉(zhuǎn)換會造成一個月的空置，那么項目年度空置率就是4.2%，接近于5%。

圖片來源：錦囊泛娛酒店

基于以上的運營數(shù)據(jù)，我們就可以推算出相對于30平米套內(nèi)面積房間日房價600元的酒店，同等面積的長租公寓只要日租金達(dá)到270元（不到酒店房價的一半）就可以取得和酒店同樣的凈營業(yè)利潤，進(jìn)而價值相同。而此時長租公寓的建筑面積日租金為每平米5.6元，基本相當(dāng)于上海內(nèi)環(huán)內(nèi)的中高端公寓的租金水平，與日房價600元的酒店所處的區(qū)域大體一致。 

這樣我們就可以總結(jié)出以下的一個關(guān)系表，列出了不同酒店日房價所對應(yīng)的具有相同物業(yè)估值的長租公寓日租金。

這張表可以給我們提供兩個快速估值的小竅門，可以方便我們使用：

1、酒店日房價的百位數(shù)和對應(yīng)的長租公寓建筑面積每平米日租金數(shù)字接近。

例如酒店日房價六百元對應(yīng)的公寓日租金大約是6元，與模型測算的5.6元相差無幾。測算模型中的相關(guān)參數(shù)的些許變化就可以使這個不到10%的誤差顯得無足輕重。關(guān)鍵是這樣的簡化便于我們記憶和推算。

2、項目估值的萬元數(shù)大約是公寓每平米日租金數(shù)的65%。

比如公寓日租金是每平米5.6元，那么項目的價值就是5.6*65%=3.65萬元。

得出這個關(guān)系的邏輯是這樣的：先假設(shè)每平米日租金對應(yīng)1萬元估值，即5.6萬元，但這樣只能使項目的毛租金收益率達(dá)到3.65%。要使項目的凈營業(yè)收益率即資本化率達(dá)到4%，首先就要把空置率、運營成本這些損耗去掉，一直到每平米凈運營收益4元對應(yīng)每平米4萬元估值。此時資本化率為3.65%，是4%資本化率的91.25%。這樣最后就再將4萬元估值打折91.25%得到每平米3.65萬元的估值，得到的結(jié)果就是以毛租金日坪效核算的5.6萬元估值的65%。

圖片來源：錦囊泛娛酒店

根據(jù)以上的簡便方法，我們就可以在給出酒店日房價的情況下快速說出其大體的估值上限。比如一個酒店30平米套內(nèi)面積標(biāo)間的日房價是300元，我們就可以粗略的說出與其估值相等的長租公寓日租金是3元，而該酒店的估值就是3*65%=1.95萬元。如果項目還需要裝修改造才能保持或達(dá)到上述房間價格，那么還需要減去裝修改造成本才是買家可以支付的交易對價。 這個關(guān)系我們已經(jīng)通過上海最近成交的酒店資產(chǎn)進(jìn)行過驗證，結(jié)果驚人地一致。 

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